主題：中國聯(lián)通：電信重組的得與失

在停牌一周后， 中國聯(lián)通于本周二發(fā)布公告， 稱中國電信將以1100 億元的價格收購其 CDMA 網(wǎng)絡(luò)，同時，中國聯(lián)通還將以換股的方式與中國網(wǎng)通合并。 電信重組進(jìn)入了實(shí)質(zhì)性的運(yùn)作階段。

　　聯(lián)通復(fù)牌“見光死”

　　中國聯(lián)通在 6 月 3 日公布重組消息后恢復(fù)交易，10 點(diǎn)半復(fù)牌后不到一分鐘， 聯(lián)通便從 10.71 元的漲停板上被巨大的賣盤迅速打開，一度下跌到 9.48 元。 最終，聯(lián)通 A 股收于 9.59 元，下跌 1.51％。 當(dāng)日成交量達(dá) 920 萬手， 全天換手率8.81％， 創(chuàng)下近一年來單日最大換手率和成交量。

　　對此， 分析師們普遍歸因于獲利了結(jié)的拋盤。 銀河證券分析師王國平分析道：“聯(lián)通的股價從去年股市下跌以來調(diào)整幅度一直不大，這主要是受電信重組預(yù)期支撐。 現(xiàn)在預(yù)期兌現(xiàn)了，股價回調(diào)是正常的；另外 A 股的表現(xiàn)也受到了聯(lián)通港股下跌的拖累?！绷硗猓琓OPVIEW 數(shù)據(jù)顯示，6 月 3 日凈賣出席位前 10 位中 9 家是基金席位， 而且賣出數(shù)量巨大，都超過了 1 億元。從分類賬戶統(tǒng)計(jì)來看， 券基持倉比例驟減5.56％， 接近停牌前 3 天總增倉比例的 4 倍。那么，此次重組究竟給中國聯(lián)通帶來什么呢？

　　未來發(fā)展困難重重

　　“未來利潤或?qū)⑾陆怠?”光大證券分析師周勵謙分析說， 電信重組后，對整個行業(yè)而言壟斷程度降低、競爭加劇， 各運(yùn)營商難免會降低資費(fèi)以吸引客戶，因此，他對新聯(lián)通的銷售收入增長并不十分樂觀。

　　C 網(wǎng)拆分的困難。 據(jù)電信行業(yè)專家介紹，聯(lián)通的 C 網(wǎng)和 G 網(wǎng)一般都是兩張網(wǎng)建在同一個基站上,很多系統(tǒng)設(shè)備都在同一個機(jī)房里。 因此，將C 網(wǎng)出售給中國電信，如何拆出C 網(wǎng)、怎樣調(diào)配資源、3G 發(fā)放以后網(wǎng)絡(luò)如何建設(shè)等不確定因素，都是聯(lián)通在重組過程中的難題。

　　對中小股東的忽視造成負(fù)面效應(yīng)。在此次重組中，從方案公布到確立合并價格再到高層變動， 都是大股東“全權(quán)”處理。 這不僅不符合上市公司治理結(jié)構(gòu)的要求， 更重要的是這種家長式作風(fēng)會讓中小股東“有一些想法”，導(dǎo)致股價持續(xù)下跌。

　　由此看來， 聯(lián)通未來面臨著相當(dāng)?shù)睦щy與壓力。 中信建投分析師戴春榮表示，整體而言，短期內(nèi)仍難撼動新移動的霸主地位。

　　行業(yè)重組將受益

　　盡管重組過程中聯(lián)通有上述困難， 但重組會給聯(lián)通帶來好處也是毋庸置疑的。

　　中信證券分析師張兵認(rèn)為 “聯(lián)通是最大的贏家”。中國聯(lián)通董事長兼首席執(zhí)行官、 新聯(lián)通籌備組組長常小兵也表示：“重組、全業(yè)務(wù)運(yùn)營、3G 牌照、非對稱監(jiān)管是公司的‘四大機(jī)會’。 ”

　　首先， 出售 CDMA 為聯(lián)通帶來大量的現(xiàn)金流。事實(shí)上，C 網(wǎng)一直是中國聯(lián)通“吃力不討好”的項(xiàng)目，運(yùn)營前期投入巨大，但收效甚微，用國信證券分析師嚴(yán)平的話來說，CDMA 是 “多年來未有明顯利潤貢獻(xiàn)， 在可預(yù)見的未來也難在自己手中有明顯盈利改觀。 ”因此，他認(rèn)為此次出售 C 網(wǎng)，“無疑是一項(xiàng)創(chuàng)造價值的舉措。 ”

　　其次，合并增厚每股收益。公告稱， 聯(lián)通紅籌將以換股方式吸收合并網(wǎng)通股份， 每股網(wǎng)通股份將換取1.508 股聯(lián)通紅籌，之后網(wǎng)通從香港退市，合并之后，聯(lián)通 A 股間接持有聯(lián)通紅籌 33.6％的股權(quán)。 根據(jù)天相投顧的測算， 若剔除可轉(zhuǎn)債及退稅的影響，此次重組對聯(lián)通A 股的每股收益增厚0.07 元， 增幅達(dá)到35％。

　　最后，“三駕馬車”———WCD鄄MA 牌照、 非對稱監(jiān)管以及全業(yè)務(wù)經(jīng)營將拉動聯(lián)通未來發(fā)展。 而業(yè)界普遍認(rèn)為， 重組完成后中國聯(lián)通將拿到 WCDMA 牌照。 對此，光大證券分析師周勵謙認(rèn)為， 由于 WCD鄄MA 網(wǎng)絡(luò)商用化程度高、 建設(shè)成本低廉，且相比較其它兩種制式，配套設(shè)備制造產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展得更完善，手機(jī)等終端設(shè)備研發(fā)也已初具規(guī)模，因此聯(lián)通獲得 WCDMA 牌照具有顯著的長期優(yōu)勢。 “非對稱監(jiān)管”是另一項(xiàng)對聯(lián)通有利的政策。 此政策可以通俗地理解為 “扶植弱小”，是國家三部委為緩解電信行業(yè)發(fā)展不平衡的一項(xiàng)措施。 分析師們普遍認(rèn)為， 作為電信行業(yè)中實(shí)力較弱的聯(lián)通是這項(xiàng)政策的最大受益者。 但如何從此項(xiàng)政策中受益， 還要取決于政策的力度與執(zhí)行方式。另外，全業(yè)務(wù)經(jīng)營也是新聯(lián)通趕超新移動、新電信的一個重要籌碼。

　　對于中國聯(lián)通將來的走勢，分析師們各執(zhí)一詞。 國泰君安的分析師陳亮表示，此次合并“聯(lián)通業(yè)績增厚已反映于 A 股股價”。 根據(jù)她的測算，合并之后 A 股每股收益增厚至 0.27 元，合理市盈率 35 倍，目標(biāo)價格 9.45 元，因此目前價格已經(jīng)反映了合并對聯(lián)通盈利的增厚， 上漲的空間不大。

　　但也有分析師對新聯(lián)通的走勢持樂觀態(tài)度， 國信證券分析師嚴(yán)平認(rèn)為，“行業(yè)特殊屬性和國內(nèi)特殊格局”決定了新聯(lián)通下行空間小，上行可能大。 他認(rèn)為國內(nèi)通信運(yùn)營行業(yè)良好的發(fā)展機(jī)遇及國家扶植弱勢運(yùn)營商的調(diào)控導(dǎo)向，“繼續(xù)配置弱者”是目前合乎邏輯的投資選擇。



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