主題：南方航空：買入評(píng)級(jí)

　公司發(fā)布年報(bào)：2016年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1147.92億元，同比增長(zhǎng)2.95%；毛利率16.06%，同比下降近2pct；實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)50.55億元，同比增長(zhǎng)29.88%。其中，公司第四季度營(yíng)業(yè)收入為281.4億元，較上年同期增7.66%；歸母凈利潤(rùn)為-13.86億元，較上年同期的-8.05億元繼續(xù)擴(kuò)大。

　　投資要點(diǎn)：

　　機(jī)場(chǎng)收費(fèi)提高疊加油價(jià)上漲預(yù)期給業(yè)績(jī)帶來(lái)承壓公司2016年毛利率為16.06%，MoM-3.48%，YoY-1.96%，其中第四季度毛利率為5.32%，比去年同期下降3.32pct。公司2016年雖受油價(jià)下跌節(jié)約24.75億元，但由于機(jī)隊(duì)規(guī)模2016年增加35架，導(dǎo)致公司飛機(jī)起降費(fèi)同比增加13.89%，高于往年近10%的平均水平；同時(shí)造成2016年飛機(jī)租賃支出同比增長(zhǎng)19.09%，高于歷年12%的平均水平。

　　同時(shí)，考慮原油價(jià)格在2016年第四季開(kāi)始大幅反彈，預(yù)計(jì)2017年可能存在繼續(xù)反彈的態(tài)勢(shì)，航空公司成本端優(yōu)勢(shì)消失。

　　國(guó)際航線量升價(jià)跌，牽手美航帶來(lái)新發(fā)展2016年南航國(guó)內(nèi)航線收入較去年同期增加13.87億元、國(guó)際航線收入較去年同期增加22.25億元（YoY+8.6%）?？梢钥闯觯虾?016年國(guó)際航線為主要營(yíng)收增量貢獻(xiàn)航線。同時(shí)，根據(jù)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)顯示，南航2016年國(guó)際航線旅客周轉(zhuǎn)量增速高達(dá)17.77%，但客公里收益由2015年的0.45元下降至0.4元，在此基礎(chǔ)上，國(guó)際航線客座率基本與2015年持平。

　　此外，公司在2017年3月底公告引入美航作為戰(zhàn)略投資者，未來(lái)南航與美國(guó)航空將在多領(lǐng)域開(kāi)展深入合作。我們認(rèn)為，此次合作將加快南航國(guó)際化進(jìn)程，是打造廣州、北京雙樞紐戰(zhàn)略布局的重要一步。

　　根據(jù)南航集團(tuán)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略合作者的引進(jìn)規(guī)劃和參考東航牽手?jǐn)y程的模式，我們認(rèn)為公司未來(lái)有望繼續(xù)加大跨聯(lián)盟合作來(lái)提升公司的綜合競(jìng)爭(zhēng)力。

　　匯兌損益大幅減少，帶動(dòng)業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)公司2016年財(cái)務(wù)費(fèi)用為58.36億元，同比下降25.4%，其中第四季度財(cái)務(wù)費(fèi)用僅為0.47億元，遠(yuǎn)低于去年同期的54.39億元。主要是公司正積極調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，通過(guò)發(fā)行債券等形式減少美元負(fù)債占比和貸款的利息支出。截至2016年末，公司人民幣融資比例由30.69%提高至51.16%，直接融資（不含融資租賃）比例由29.5%提高至88.9%，長(zhǎng)短期借款合計(jì)為52.64億元（同比減少83.74%），因此盡管2016年末人民幣匯率較去年同期貶值6.39%，但公司整體匯兌損失僅為32.66億元，較去年同期減少24.36億元（去年同期人民幣匯率貶值6.12%）。我們認(rèn)為2017年人民幣匯率預(yù)計(jì)貶值幅度約在4%左右，給公司帶來(lái)的匯兌損失約為20億。因此未來(lái)幾年人民幣匯率貶值對(duì)公司財(cái)務(wù)費(fèi)用的拖累將大幅降低。

　　盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：維持買入評(píng)級(jí)公司牽手美航積極布局國(guó)際航線，且對(duì)美元兌人民幣匯率敏感性降低，但考慮未來(lái)油價(jià)持續(xù)上漲預(yù)期依舊存在，基于審慎性考慮，在非公開(kāi)發(fā)行未完成前，暫不考慮期對(duì)公司業(yè)績(jī)及股本的影響，我們預(yù)計(jì)公司2017-2019年EPS至0.54元、0.59元和0.55元，對(duì)應(yīng)PE為15倍、14倍和15倍，由于公司具備國(guó)企混改預(yù)期，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）國(guó)際原油價(jià)格觸底回升風(fēng)險(xiǎn)；2）人民幣匯率大幅貶值；3）經(jīng)濟(jì)下行壓力增大影響航空需求；4）公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)不如預(yù)期；5）國(guó)企混改進(jìn)度不達(dá)預(yù)期。


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