主題：中國聯(lián)通：盈利 估值雙提升將提振股價(jià)

作為目前A股市場中唯一的電信運(yùn)營商，中國聯(lián)通（600050）(進(jìn)入該股吧，新版行情，資訊)被普遍認(rèn)為將是此次電信行業(yè)重組的最大受益者。多數(shù)分析師認(rèn)為，重組后的中國聯(lián)通A股估值將獲顯著提升。國金證券給出的其2008年合理價(jià)值區(qū)間為13.65至15.6元，平安證券則給出11.9元，相對其5月23日停牌前的價(jià)格，仍有較大上漲空間。

　國信證券通信行業(yè)首席分析師嚴(yán)平建議，A股投資者可繼續(xù)配置中國聯(lián)通，理由之一是“當(dāng)經(jīng)營層面的絕對水平及相對水平出現(xiàn)上升趨勢時(shí)，盈利及估值的雙重提升將為股價(jià)帶來上升空間”。他認(rèn)為，聯(lián)通與移動(dòng)的巨大市值差距將為聯(lián)通未來留下巨大向上空間。

　　以停牌前股價(jià)9.74元計(jì)，聯(lián)通A股總市值約為2065億元，而中國移動(dòng)港股最新市值約為23000億元（以5月30日收盤價(jià)記），二者相差11倍。而中國移動(dòng)目前的用戶數(shù)僅為聯(lián)通的2.4倍，收入也僅為聯(lián)通的3.6倍。

　　嚴(yán)平認(rèn)為，國內(nèi)通信運(yùn)營行業(yè)是一個(gè)非常特殊的行業(yè)，國家的戰(zhàn)略意圖與發(fā)展取向?qū)?huì)對行業(yè)的發(fā)展趨勢、企業(yè)相對地位的發(fā)展起到相當(dāng)重要的影響，此次行業(yè)重組扶持弱勢運(yùn)營商、追求相對均衡行業(yè)格局的意圖明顯，因此，目前相對弱勢的運(yùn)營商將在重組和發(fā)牌及之后的經(jīng)營過程中相對受益，逐漸趨強(qiáng)。

　　對于聯(lián)通A股的估值，平安證券分析師認(rèn)為，聯(lián)通以50倍PE出售CDMA用戶資產(chǎn)將為公司股價(jià)增值1.4元左右；公司出售CDMA后有望提升GSM網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營效率，粗略估計(jì)業(yè)績能提升20%左右；此外，若聯(lián)通紅籌股（2007年靜態(tài)市盈率為24倍）與網(wǎng)通紅籌股（2007年靜態(tài)市盈率為16倍）以當(dāng)前股價(jià)合并，則增厚每股收益大約25%。由此計(jì)算重組對于聯(lián)通估值的直接提振作用達(dá)到60%左右，其合理估價(jià)為11.9元。

　　不過，也有機(jī)構(gòu)提醒，聯(lián)通A股的投資價(jià)值在很大程度上取決于聯(lián)通與網(wǎng)通的合并效果和所需時(shí)間。廣發(fā)證券電信行業(yè)分析師表示，合并的整體成本預(yù)計(jì)將較高，兩公司目前在管理方面的競爭力較弱，品牌競爭力也相對較弱，因而新聯(lián)通無論是從資產(chǎn)規(guī)模還是從盈利狀況來說都處于競爭劣勢，目前聯(lián)通A股已充分反映了預(yù)期。

　　申銀萬國也表示，中國聯(lián)通的投資價(jià)格在于行業(yè)重組機(jī)遇中對其兩張移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)的價(jià)值重估，對于重組之后中國聯(lián)通的價(jià)格判斷有賴于其與中國網(wǎng)通合并之后協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮。但是目前對這一協(xié)同效應(yīng)的影響無法具體測算。

　　盡管存在一定分歧，但市場仍看好重組給公司帶來的交易性價(jià)值，基金等機(jī)構(gòu)投資者在5月以來持續(xù)大舉買入聯(lián)通A股。大智慧贏富TopView數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，5月5日、5月13日和5月22日，機(jī)構(gòu)凈買入量分別為2.8億、3.9億和2.9億元，在5月23日的半個(gè)交易日里，機(jī)構(gòu)凈買入量達(dá)6.4億元，約6600萬股。截至停牌，機(jī)構(gòu)資金20日凈流入量達(dá)26.3億元，持倉比例升至28.78%。

　　附表中國聯(lián)通與中國移動(dòng)各項(xiàng)經(jīng)營指標(biāo)對比　

　　中國移動(dòng) 中國聯(lián)通 移動(dòng)/聯(lián)通

　　用戶數(shù)量 36934 16028 2.3

　　新增用戶 6811 1791 3.8

　　收入 2585 741.1 3.5

　　EBITDA 1393 245.8 5.7

　　EBITDA率 53.90% 33.17% 1.6

　　凈利潤 599 51 11.7

　　C網(wǎng)ARPU N/A 59.2 N/A

　　G網(wǎng)ARPU 89 46.8 1.9

　　單用戶價(jià)值 6287 1341 4.7

　　注：用戶數(shù)量及新增量為2007年12月31日數(shù)據(jù)；

　　EBITDA指息稅折舊攤銷前盈余；

　　ARPU為每用戶平均收入

　　資料來源：民族證券研發(fā)中心



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