主題：6月11日長江電力資產(chǎn)注入方案分析

[FACE]ico2.gif[/FACE]突然提速的一次性注入

◆本報(bào)記者李輝上海報(bào)道

又一家央企整體上市方案即將出爐。電力板塊龍頭長江電力（600900.SH）近日公告表示，公司控股股東中國長江三峽工程開發(fā)總公司擬將主營業(yè)務(wù)整體上市，并初步向相關(guān)部門咨詢、論證。分析人士指出，這或?qū)⒊蔀榻衲甑谝粋€(gè)電力央企整體上市樣本。

不過截至記者發(fā)稿，仍無詳細(xì)方案出臺(tái)。長江電力董秘辦人士對(duì)記者表示，整體上市事宜仍在公司內(nèi)部以及主管部門商討之中，現(xiàn)在不方便透露更多信息。

分析人士預(yù)計(jì)，此次長江電力或?qū)⒁淮涡酝瓿烧w上市，注入三峽工程其余18臺(tái)機(jī)組。

忽然提速

“這件事情挺突然的，超乎我們的意料?！遍L江證券(行情 股吧)研究員鄒振松表示，按照此前集團(tuán)承諾，原來市場普遍預(yù)計(jì)，今后幾年集團(tuán)將逐步注入資產(chǎn)，沒想到忽然提出整體上市。

事實(shí)上，對(duì)長江電力而言，這也并非早有準(zhǔn)備。據(jù)知情人士告訴記者，公司董秘辦也是在停牌前一天下午3點(diǎn)才知道，隨后申請第二天停牌。不過也有分析人士指出，對(duì)于公司今年將有大動(dòng)作，市場此前也有所預(yù)計(jì)；公司高層亦曾放風(fēng)，表示年內(nèi)會(huì)有一定規(guī)模的重組。

“推動(dòng)力應(yīng)該還是來自國資委?！毙胚_(dá)證券研究員王藝默指出，在這次整體上市中，國資委的作用相當(dāng)積極，當(dāng)然，“公司本身的態(tài)度也很積極，感覺他們的信心比較足。”

“推動(dòng)核心央企整體上市是國資委最近兩年的工作重點(diǎn)之一，隨著時(shí)間的推移，他們也需要抓緊安排了。” 國泰君安(行情 股吧)助理研究員王威表示。

另一方面，三峽地上機(jī)組有望在今年底前全部投產(chǎn)，也是業(yè)內(nèi)認(rèn)為公司加速收購的原因之一。 光大證券(行情 股吧)研究員崔玉芹分析，三峽工程26臺(tái)發(fā)電機(jī)組將在今年底全部投產(chǎn)，而公司一季度業(yè)績不佳，也有繼續(xù)做強(qiáng)公司業(yè)績的愿望。

此外，經(jīng)過今年以來的大幅下跌，長江電力股價(jià)一度接近腰斬，停牌前價(jià)格已在較為合理的水平上。選擇此時(shí)整體上市，公司進(jìn)退的余地也相對(duì)較大。

據(jù)悉，此次整體上市的中介機(jī)構(gòu)已經(jīng)選定， 中信證券(行情 股吧)（600030.SH）將負(fù)責(zé)操刀此次整體上市事宜。

分批還是一次性完成？

對(duì)仍在討論之中的整體上市方案，業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為有兩種可能性：要么一次性完成主營業(yè)務(wù)的整體上市，要么分批次注入。目前來看，前者的呼聲比較高。

“我們認(rèn)為一次性完成的可能性比較大。”崔玉芹表示，如果集團(tuán)要分步注入，就沒有必要在公告中強(qiáng)調(diào)整體上市。而且一次性完成也比較省事，畢竟每次注入操作起來都非易事。

“我們判斷本次三峽工程開發(fā)總公司主營業(yè)務(wù)整體上市可能對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)應(yīng)包括三峽工程剩余18臺(tái)機(jī)組、6臺(tái)地下電站（在建）和金沙江上游兩座在建電站。至于是否會(huì)將6臺(tái)地下電站機(jī)組和金沙江在建工程納入，三峽總公司可能依據(jù)其對(duì)自身的定位、對(duì)后續(xù)開發(fā)資金的需求、再融資相關(guān)法規(guī)要求等多方面因素進(jìn)行考慮。”王威表示。

事實(shí)上，分批注入也并非沒有好處，“至少可以保證公司未來成長性，持續(xù)吸引投資者關(guān)注?！贝抻袂鄯治?。

現(xiàn)在人們的擔(dān)心是，一旦一次性實(shí)現(xiàn)整體上市，則意味著公司2009年以后將面臨成長性問題：未來公司將可能面臨大股東沒有發(fā)電資產(chǎn)可供收購的窘狀?！罢w上市后，公司成長性會(huì)急劇下滑?！蔽髂献C券研究員陳毅聰指出。

但情況也許沒有這么糟糕。國泰君安研究員姚偉分析：“屆時(shí)公司的對(duì)外戰(zhàn)略投資收益增長將可有效彌補(bǔ)成長性欠缺問題。而2011年后，三峽地下電站將投產(chǎn)，溪洛渡和向家壩電站也將進(jìn)入陸續(xù)投產(chǎn)期，公司將再次擁有可供收購的發(fā)電資產(chǎn)，即擁有內(nèi)生性增長。”

陳毅聰則指出，考慮到水電上網(wǎng)電價(jià)有一定的上調(diào)空間，故未來還可能會(huì)有一定的成長性?！爱?dāng)然，盤子變大之后，成長性將會(huì)放緩，這是不可避免的。”

一位業(yè)內(nèi)人士則認(rèn)為，作為大型央企，出于維護(hù)形象的考慮，公司也會(huì)想方設(shè)法通過多種途徑提高公司業(yè)績?！笆聦?shí)上，公司風(fēng)電業(yè)務(wù)已經(jīng)在談了，火電也是可以做的，還可能參股煤炭企業(yè)?！蓖跛嚹赋觥?br />
融資方式較復(fù)雜

“我們測算過，如果此次收購18臺(tái)機(jī)組的話，每臺(tái)收購價(jià)不會(huì)低于50億元。也就是說，上市公司需要付出至少900億元的代價(jià)?！贝抻袂壑赋?，這筆資金龐大，公司必然通過多種途徑進(jìn)行融資，“可以預(yù)計(jì)，方案將會(huì)比較復(fù)雜。”

“我們判斷，目前三峽總公司自有資金較為充足，整體上市方案應(yīng)以定向增發(fā)為主，或者定向增發(fā)和貸款收購機(jī)組相結(jié)合?！闭猩套C券研究員彭全剛?cè)缡穷A(yù)測。

“全部依靠發(fā)債肯定不可能，現(xiàn)在長江電力的資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)較高；但如果主要依靠向大股東定向增發(fā)，也會(huì)導(dǎo)致其持股比例過高，目前已經(jīng)是62.07%。”崔玉芹分析，可能會(huì)以股本融資為主，并與債權(quán)融資相結(jié)合。

也有分析機(jī)構(gòu)認(rèn)為，不能排除公司采用向全體股東配股與負(fù)債融資的方式，以維持三峽總公司持股比例不變。

彭全剛經(jīng)過測算指出，在不同的融資方案下，收購18臺(tái)機(jī)組凈利潤在42.36億元至72.78億元之間，考慮股本攤薄的情況下，長江電力整體上市后每股收益在0.73～0.79元之間。



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