主題：藍思科技 公司新周期上升通道逐步打開

(300433)可交債順利落地，公司新周期上升通道逐步打開 來源：廣證恒生

事件：

2019年12月5日，公司公告“ 藍思科技 (香港)有限公司2019年非公開發(fā)行可交換公司債券(第一期)”(債券簡稱“19藍思EB”，債券代碼“117130”)已完成付息、贖回及摘牌工作。

投資觀點：

可交債順利落地，股權結構有所優(yōu)化。

2018年9月，公司控股股東香港藍思擬非公開發(fā)行可交換債券，募集資金15億以支持公司經(jīng)營發(fā)展，金額反映在2019年半年報資產(chǎn)負債表長期應付款科目。2019年4月，“19藍思EB”已經(jīng)發(fā)行完成，發(fā)行規(guī)模為15億元，債券期限為3年，票面利率為3.00%。2019年10月9號開始進入換股期，2019年12月5日，“19藍思EB”已完成付息、贖回及摘牌工作。2018年9月，公司控股股東香港藍思持有公司股份29.52億股，占公司當時總股本比例為74.85%?！?9藍思EB”存續(xù)期內共發(fā)生換股1.47億股(換股債券數(shù)量1,500萬張)，香港藍思共持有公司股份28.05億股，占公司總股本(同時結合可轉債轉股最新攤薄情況)的67.50%，持股比例從較為集中狀態(tài)有所下降，股權結構有所優(yōu)化，香港藍思仍為公司控股股東。

產(chǎn)品創(chuàng)新不斷，新周期上升通道逐步打開

我們在10月底發(fā)布深度報告《藍思科技：新周期開啟，最為受益標的》，認為投資主線要從需求-產(chǎn)能利用率-利潤彈性來把握，進而我們看好公司需求端產(chǎn)業(yè)周期、核心供應商地位、產(chǎn)業(yè)鏈議價及長期業(yè)務布局。我們認為公司當前產(chǎn)品創(chuàng)新不斷，價值提升明確，新周期上升通道逐步打開。蓋板價值量主要體現(xiàn)在外形(熱彎)、工藝(鍍膜、霧面、強化等)等，目前安卓端在外形方面創(chuàng)新不止，2D-2.5D-3D-3.5D，價值潛力不斷增大。A客戶端主要體現(xiàn)在工藝方面，鍍膜、火山口一體化等使其玻璃蓋板價值量不斷提升。隨著5G及OLED普及，我們預計玻璃蓋板潛力將會更大。

可穿戴行業(yè)景氣度高企，公司為全球可穿戴外觀件及零部件龍頭企業(yè)

依據(jù)IDC預計，2023年可穿戴設備全球出貨量有望突破3.02億臺，2019-2023年CAGR為12%，整體處在增量市場中。其中智能手表和TWS耳機出貨量預計占比78.48%，占據(jù)可穿戴市場主要份額。公司是全球主要可穿戴設備品牌廠商的核心戰(zhàn)略一級供應商，公司的玻璃、藍寶石、陶瓷、觸控等產(chǎn)品均大份額地應用在中高端可穿戴設備上，同時，公司結合行業(yè)最完備的貼合技術與業(yè)務量產(chǎn)實力，不斷深化一體化制造優(yōu)勢，不斷提高可穿戴設備外觀及零部件的交付門檻，客戶涵蓋A客戶、H客戶及三星等頭部優(yōu)質客戶，持續(xù)領跑可穿戴設備細分領域。下游客戶角度看，依據(jù)IDC及Strategy Analytics數(shù)據(jù)，A客戶的iWatch及AirPods分別占據(jù)智能手表及TWS耳機市場50%以上份額。公司是A客戶藍寶石材料和陶瓷的核心戰(zhàn)略供應商，其中藍寶石材料主要應用于 watch防護面板，陶瓷材料應用在Apple watch表背、表殼及表冠。

公司現(xiàn)在擁有這兩種材料全產(chǎn)業(yè)鏈制造能力，藍寶石方面已具備成熟的藍寶石長晶設備制造、藍寶石生產(chǎn)、后段加工的全產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)制造能力，陶瓷方面已具備精密陶瓷粉體原材料及胚料制造、燒結、后段加工能力。TWS耳機領域，公司投資9047萬元增資入股豪恩聲學，占股15%。豪恩聲學是終端電聲成品領域重要的ODM/OEM公司，客戶涵蓋Vivo、、羅技、海盜船、安克等一批優(yōu)質客戶。綜合公司業(yè)務布局及客戶優(yōu)勢，公司有望持續(xù)受益可穿戴設備高景氣度。

智能汽車業(yè)務訂單穩(wěn)健，把握優(yōu)質客戶未來成長可期

公司憑借消費電子領先的玻璃蓋板技術，布局智能汽車業(yè)務，并憑借玻璃蓋板在產(chǎn)業(yè)鏈中的優(yōu)勢地位，向下游組裝業(yè)務拓展，作為模塊供應商，成為OEM廠商中控屏的一級供應商。相比消費電子業(yè)務，智能汽車業(yè)務上游供應商的份額較為穩(wěn)定，這主要因為汽車產(chǎn)業(yè)認證周期較長，廠商基于安全性和穩(wěn)定性考量一般不會隨意更換供應商。公司從消費電子業(yè)務橫向拓展至智能汽車業(yè)務，本就可以獲得穩(wěn)定的訂單和收入。公司同時將零部件供應商身份轉變?yōu)槟K供應商身份，使得公司可以有效控制總成本，放大產(chǎn)品價值量，提高公司在供應鏈中的影響力。客戶方面，公司是中控屏的核心戰(zhàn)略供應商，而特斯拉在智能汽車行業(yè)地位，類似消費電子中的蘋果，引領行業(yè)的創(chuàng)新和發(fā)展。公司把握住這優(yōu)質客戶，一方面將會充分受益其進步發(fā)展。另一方面也會對其他智能汽車廠商形成強烈的示范作用，業(yè)務將會更容易開拓。因而，我們看好公司智能汽車業(yè)務的發(fā)展前景，隨著智能汽車銷量回暖，我們預計公司智能汽車業(yè)務將在明后年進一步增長。

盈利預測與估值：

我們預計公司2019/2020/2021年營收為306.57、384.47、461.79億元，YoY10.61%、25.41%、20.11%，歸母凈利潤為20.31、30.49、35.32億元，YoY218.82%、50.12%、15.84%，最新股本(2019.12.17)攤薄EPS為0.49、0.73、0.85元。截至2019年12月18日上午10點，藍思轉債(123003。SZ)債券余額18.21億元，轉股價為10.44元/股。當前市場較為關心可轉債轉股攤銷收益，我們假設債券余額(18.21億元)按照當前轉股價(10.44元/股)全部轉股，新增股本預計為1.74億股，最新股本(2019.12.17)為41.55億股，假設可轉債全部轉股預計合計總股本為43.29億股，預計2019/2020/2021年公司EPS(假設可轉債全部轉股)為0.47、0.70、0.82元，我們給予2020年30PE，給予目標價21元，合理估值空間為43.44%，維持“強烈推薦”評級。

藍思科技(300433)可交債順利落地，公司新周期上升通道逐步打

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